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eröffnet am: 26.03.05 09:18 von: bammie Anzahl Beiträge: 1
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26.03.05 09:18

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Das Chance/Risiko-Verhältnis an den Börsen verschlechtert sich merklich

von Michael Schramm

Am Aktienmarkt zeichnet sich erneut eine kleine Zeitenwende ab. Seit dem vierten Quartal 2002 war es richtig, in Aktien deutlich übergewichtet investiert zu sein. Damals erreichte die Wall Street den Tiefpunkt des schärfsten Bärenmarktes der Nachkriegsgeschichte. In der Folge etablierte sich ein Bullen-Markt, der dem Dow Jones ein Plus von 47 Prozent bescherte. Auch bei europäischen Aktien ging es seit dem Tief im März 2003 kräftig bergauf: Der Dax beispielsweise legte über 96 Prozent zu; der MDax in der Spitze sogar 155 Prozent. Doch allmählich zeigt der Bulle Ermüdungserscheinungen. Mehrere Kräfte zehren an seiner Substanz.

Erstens: Für alle sichtbar steht die US-Notenbank auf der Zinsbremse. Weniger offensichtlich ist jedoch, daß die Fed eine recht aggressive Politik der Liquiditätseinschränkung verfolgt. Das durchschnittliche Geldmengenwachstum in der Abgrenzung MZM (jederzeit verfügbare Anlageformen) nimmt seit Monaten mit weniger als fünf Prozent jährlich langsamer zu als das nominale Bruttoinlandsprodukt. Finanzierungsspielräume werden also eingeengt, was bei zunächst unveränderten Investitionswünschen das Kapital verknappt und damit seinen Preis, den Zins, in die Höhe treibt. Die Renditen für Staatsanleihen mit zehn Jahren Restlaufzeit sind in den USA innerhalb weniger Wochen von vier auf 4,5 Prozent gestiegen. Eine vergleichbare monetäre Richtung verfolgte die FED zuletzt 1990/91 und von 1996 mit einer kurzen Unterbrechung bis Anfang 1998. Der erste Fall wird mit der Sparkassen-Krise in den USA und einer begleitenden Rezession, der zweite mit den Asienkrisen in Verbindung gebracht. Beide Perioden brachten unterdurchschnittliche Aktien-Anlageergebnisse.

Zweitens: Die Ölpreise sind auf ein neues Rekordniveau getrieben worden. Sie haben die 55-Dollar-Marke des vergangenen Oktober hinter sich gelassen. Damals lagen die Aktienkurse über zehn Prozent niedriger als heute. Die Märkte haben also bislang die vielfältigen Konsequenzen dieser Entwicklung ignoriert, obwohl steigende Ölpreise das Wachstum tendenziell hemmen.

Drittens: Beides - steigende Zinsen und weniger Wachstum - belasten das Gewinnmomentum der Unternehmen. Und dies zu einem Zeitpunkt, da die Spielräume für weitere Produktivitätsfortschritte nahezu ausgeschöpft sind. Also: Die Kosten steigen, die Margen geraten unter Druck.

Viertens: Langfristig schwebt das Damokles-Schwert einer außer Kontrolle geratenden Dollar-Abwertung über den Märkten. 1987 und ab 1991 ging dies ziemlich ins Auge.

Fünftens: Schließlich und zugegebenermaßen eher kurzfristig gesehen sprechen traditionell saisonale Gründe gegen weiter steigende Aktienkurse.

Dem vielfach vorgebrachten Argument hoher und steigender Dividendenausschüttungen als kurstreibendem Faktor sollte im aktuellen Umfeld keine zu hohe Bedeutung beigemessen werden. Schon seit mehreren Monaten kann der gerade erst ins Leben gerufene "Dividenden-Dax" seinen großen Bruder nicht mehr schlagen. Die Erfahrung zeigt, daß die Pufferfunktion bei fallenden Kursen eher begrenzt ist.

Sicherlich, vielleicht zollen die Märkte den hier beschriebenen Belastungsfaktoren weiterhin wenig Beachtung und die Kurse setzen ihren Aufschwung mit ermäßigter Dynamik fort. Aus unserer Sicht hat sich das Chance/Risiko-Verhältnis an den globalen Aktienmärkten jedoch deutlich eingetrübt. Zwar raten wir keine absolute Aktien-Abstinenz an. Ein Wechsel des Investmentstils sollte allerdings in Erwägung gezogen werden. Engagements in der gesamten Breite eines Marktes sind nicht mehr empfehlenswert. Im Mittelpunkt sollte jetzt eine strenge Einzeltitelselektion stehen. Kriterien wie Managementqualität, Bilanzrelationen oder von der Konjunktur unabhängig generierbares Umsatz- und Gewinnwachstum rücken dabei in den Vordergrund.



Michael Schramm ist Generalbevollmächtigter der Berenberg Bank  

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